宝万之争后遗症，上市公司“拚命”修改条款反收购

       上市公司通过公司章程设置不当反收购条款、阻却市场化收购的现象不断升温，可说已进入白热化状态。自去年“宝万之争”后，为防止所谓的“野蛮人”入侵，目前沪深市场已有六百多家上市公司修改公司章程，引入反收购条款，采取种种限制措施、增加收购难度，阻止公司被市场化收购。

　　作为上市公司的小股东、专为中小投资者服务的公益性机构，中证中小投资者服务中心对此持续关注，对多家上市公司章程集中审阅和研究，发现诸多反收购条款同法律、法规相悖，不合理地限制股东权利或增加股东义务、抬高股东行权门槛，侵害上市公司和其他广大中小股东的合法权益，影响公司正常治理，不利于上市公司长远发展。投服中心表示，广大中小投资者欢迎市场化的收购行为，它对资本市场的资源配置、上市公司做优做强、中小投资者的权益保护发挥至关重要的作用。

　　六类不当反收购公司章程条款引关注

　　截止目前，投服中心对38家上市公司进行了现场行权，通过在股东大会现场质询、发送股东质询建议函等方式持续督促上市公司及时修改公司章程中不合法、不合规的反收购条款。通过前期持股行权的实践，投服中心对反收购条款进行了梳理及分类，归纳出六类不当反收购条款：

　　一是提高持股比例或设置持股期限限制股东权利

　　上市公司在公司章程中通过提高股东持股比例或增加持股期限要求，限制股东行使提案权、提名权、征集投票权、自行召集和主持股东大会等权利。例如，公司章程规定，公司董事会、监事会、连续180日以上单独或者合并持有公司已发行股份10%以上的股东可以提出董事、监事候选人，董事会经征求被提名人意见并对其任职资格进行实质审查后，向股东大会提出提案，并依据持股比例限制股东可提名董事或监事候选人的人数。又如，规定惟有连续270日以上单独或者合计持有公司10%以上股份的股东才可自行召集和主持股东大会，并在章程中设置征集投票权最低持股比例要求。

　　二是增设股东的披露义务

　　上市公司在公司章程中通过降低信息披露的股权比例，增加收购方的信息报告义务。例如，规定收购人及其一致行动人持有公司股份达到3%，应当在发生之日起3日内，向公司董事会作出书面报告，同时后续持股比例每增减变动达3%，也应履行相同的报告义务，否则视为放弃其所持或控制的该等股票的表决权。

　　三是增加公司收购特别决议、设置超级多数条款

　　上市公司章程将公司收购列为特别决议事项，并规定相关议案应由股东大会出席会议的股东所持表决权的四分之三通过，更有甚者直接将涉及收购方及其一致行动人提交关于购买或出售资产、对外投资、对外担保等内容的议案规定表决通过标准提高至出席股东大会所持表决权的五分之四。

　　四是限制董事结构调整

　　上市公司设置分级分期董事会是将董事会分成若干组，规定每一组不同的任期，以使每年都有一组的董事任期届满，每年也只有任期届满的董事被改选。由于每年只能改选一定比例的董事，即使收购者收购上市公司足额股权，也无法对董事会进行实质性改组，从而无法控制公司。同时，上市公司通过在公司章程中限制任期届满后董事会成员可改选的人数或改选频率，阻止收购方对董事会进行改组。例如，章程规定在董事会任期届满后，继任董事会成员中至少应有三分之二以上的原任董事会成员连任，连续36个月内更换的董事不得超过全部董事会成员的四分之一。此外，上市公司通过对董事任职资格作严格限制，阻碍收购方提名的董事当选。例如，章程规定董事候选人应来自于本公司及控股子公司任职等特殊任职条件。

　　五是赋予大股东特别权利

　　上市公司章程规定，当公司面临恶意收购情况时，公司控股股东有权采取或要求董事会采取反收购措施，无需另行单独获得股东大会的决议授权。

　　六是设置金色降落伞计划

　　上市公司章程规定，在公司被收购时，董事和高级管理人员在公司被并购接管且被解除时，将从公司一次性领取巨额补偿金。

　　公司自治不应违反法律

　　投服中心表示，上市公司在公司章程中设置前述六类不当反收购条款，其违法性是显而易见的，当属无效。

　　就限制股东权利而言，我国《公司法》第100至102条、《上市公司章程指引》（2016年修订）第53、82条、《上市公司股东大会规则》（2016年修订）第14条、以及《国务院办公厅关于进一步加强资本市场中小投资者合法权益保护工作的意见》（国办发〔2013〕110号）规定，股东单独或合计持股3%以上即可行使提案（名）权，不存在其他附加条件，也未对持股期限做任何限制规定，董事会收到提案后应当提交股东大会，不得将归属于股东大会的董事、监事候选人审查、决策权变相转移至董事会。在董事会、监事会均不履行召集股东大会职责时，连续九十日以上单独或合计持有10%以上股份的股东可以自行召集和主持，《公司法》对股东行使权利的持股比例及期限设定了明确的法定要求，上市公司不得自行提高，也不得对征集投票权提出最低持股比例限制，从而损害中小股东的合法权益。

　　就信息披露而言，我国《证券法》第86条规定，投资者持有或与他人共同持有股份达5%时，应依法履行信息披露义务。这意味着未达到5%时，无需履行《证券法》第86条所规定的披露义务。法律之所以规定5%的披露线是综合考虑对股价的影响、信息披露成本、披露的必要性以及交易效率等因素，旨在保障证券交易行为的公开性、公正性、防止内幕交易及操纵市场行为、保护股东的知情权而对大额持股股东加以信息披露的义务。但这种义务不应被过分放大，特别不应以侵害股东的交易自主权和商业秘密为代价。将披露线由5%降至3%，实际对收购人设定了额外义务，已超过法律规定的最高标准，对投资者的交易自由构成不当限制。

　　就表决权的法定比例而言，《公司法》第103条规定，一般事项适用1/2以上相对多数决，特别事项为2/3以上绝对多数决，除此之外不存在任何第三种决议效力形式，《公司法》规定的表决权比例不得由公司自行降低或提高。若上市公司将任一事项的表决权比例提高至四分之三，人为设定大股东一票否决权，实际反噬了公司“资本多数决”原则，极易异化成部分股东为自身短期利益、否决对公司长远发展有利的决议，影响公司议案的正常通过，从而损害中小股东的利益。

　　就董事选任而言，我国《公司法》第4、37、45条规定，公司股东依法享有选择管理者的权利，董事的选举和更换必须经过股东大会。董事任期由公司章程规定，每届任期不得超过三年，任期届满连选可以连任。因此，股东大会是董事产生或更选的必经程序，虽然可以连选连任，但前提是股东大会选任了才能连任。公司章程不得剥夺、限制股东选任董事的基本权利，也不得通过董事强制性连任，变相延长董事法定最长三年的任期。虽然，《公司法》第146条仅规定了董事的消极资格，未就董事的积极资格作强制性规定，但章程中董事资格的限制条款不能旨在针对收购方、限制收购方的提名权和选举权，不得违反《公司法》第126条“同股同权”的强制性规定，不合理地限制市场化的公司收购行为。

　　投服中心将视情况行使股东诉讼权

　　投服中心强调，我国《证券法》及《公司法》均未明确限制收购行为，反收购并非上市公司控股股东的法定权利。股东大会是公司的权力机构，董事会对股东大会负责，对全体股东负责，不应仅受控股股东的支配，公司章程不应赋予控股股东特别权利、不得违反“同股同权”的强制性法律规定。

　　不可否认，公司章程可以自治，可以就法律中未有明文规定或强制规范的部分进行意思自治。上市公司可以从保障投资者权益的角度出发，通过公司章程的规定，增加股东权利，更好地保护中小股东权益。但公司章程的自治有其前提条件，既不能违反法律明文规定，也不能违反基本法理和立法本意。一切违反法律法规的公司章程不但无效，还可能承担由此造成的法律后果。同时，公司章程具有涉他性，公司章程的自治亦不能侵犯他人合法权利，不得有损法律、法规所保护的相关方之合法权利。前述反收购条款之所以不当，是因为相关条款的设置是出于保护一部分人的利益而不是整个公司和全体股东的利益，从而损害了其他相关方的合法权益，也违反了相关法律规定。例如，公司董事会单方面制定高额赔偿金条款、固化董事及高管人员的地位，涉嫌利益输送，形成内部人控制以及妨碍董事、高级管理人忠实义务的履行。该等条款一旦触发，将大大削减上市公司的净利润，严重损害广大中小股东的利益。

　　纵观中外公司发展史，市场化收购有利于市场资源的合理配置、有利于公司外生式发展、有利于投资者的价值发现，受到各国法律保护及监管机构的鼓励。我国《公司法》、《证券法》、《上市公司收购管理办法》（2014年修订）（以下简称“《收购管理办法》”）对此均有规定，证券监管机构也同样鼓励。上市公司为防止“野蛮人”入侵、阻却违规收购，在公司章程中增加合法的反收购条款无可厚非，也符合立法本意，如《收购管理办法》规定，信披违规的收购人在改正前不得行使表决权。但上市公司不能为了大股东或管理层的利益而超越法律规定，在公司章程中设置不当反收购条款，使现有法律形同虚设，破坏公司治理、资本市场良好秩序，导致上市公司的利益和广大中小投资者合法权益受损。如不及时阻止，群起效仿，后果堪忧。

　　投服中心呼吁上市公司对公司章程自行核查，对不合法、不合规的章程规定尽快进行整改及修订。投服中心将持续关注此类问题，依法行使质询、建议权，督促上市公司修改章程，对拒不改正、性质恶劣的上市公司将向监管部门报告、提起诉讼、提请法院确认相关决议无效。